煤炭开采：高股息资产的重估之路

　　淡季煤价底部超预期是本轮行情的底层逻辑。淡季煤价为何超预期？1）淡季电厂长协煤履约率并未下降是本轮煤价超预期的主要原因；2）发运倒挂，港口库存持续去化，结构性缺货现象凸显；3）油价强势运行，“金九银十”化工开启主动补库；4）国内安监加剧，供给收缩是核心。悲观情绪下，港口煤价亦难以系统跌破700 元/吨。1）国内成本支撑港口煤价底部约705 元/吨；2）海外成本支撑港口煤价底部约680 元/吨；3）地方财政收入支撑煤价底部。长期来看，在能源转型、“双碳”
　　背景下，煤企出于对行业未来前景的担忧以及考虑到新建煤矿面临的较长时间成本和巨额的资金投入，普遍对传统主业资本再投入的意愿较弱，这也意味着我国未来新建煤矿数量有限。此外，煤炭作为不可再生资源，随着开采年限的增长，亦面对资源枯竭、产量下滑的压力，因此从长周期角度而言，煤炭产量天花板逐步显现，煤炭资源将显得愈发稀缺，煤炭行业高景气度有望维持。
　　“低利率+弱复苏”背景下“业绩相对稳定+高股息”板块获得青睐。当下经济周期或仍处于“弱复苏”阶段，此阶段宏观政策有望偏向宽松，央行预期会采取降低利率的政策刺激经济活动。低利率背景下，股债利差走扩，资金有望增强风险资产的配置意愿；同时，弱复苏背景下，宏观经济波动预期更加复杂，这对于高股息板块“短久期”属性价值凸显，叠加业绩相对稳定，稳定现金流的资产预期逐渐获得资金青睐，迎来溢价空间。
　　低资本开支&现金流充裕，分红比例系统性提升。1）资本开支趋弱，账面现金充裕，是煤炭企业以高分红回报股东的主要支撑。在能源转型、“双碳”背景下，煤企出于对行业未来前景的担忧以及考虑到新建煤矿面临的较长时间成本和巨额的资金投入，普遍对传统主业资本再投入的意愿较弱；同时考虑到煤炭企业本轮周期业绩底部空间已逐渐明确，支撑煤炭企业高现金流延续，逐渐增厚煤炭企业账面现金，进而煤炭企业有强意愿延续/不断提高分红比例，高股息、资源行业的优秀煤企未来有望走上“慢牛”重估之路。2）“中特估”是煤企高分红回报股东的主要动力。中特估所指企业包含央企、国企以及一些特殊行业的上市公司，涉及行业主要集中在建筑、能源、银行等传统领域，根据中信行业分类标准，27 家煤炭开采行业上市公司中央企4 家，地方国资21 家，故具有“中特估”特性的煤炭板块具有托底经济且增加供给稳定性的作用，中长期有望以自身部分效率换取社会效益，以高分红回报股东，估值溢价凸显。
　　不同情形下煤炭企业股息率测算。随着此轮“淡季煤价超预期”以及“煤价底部700 元/吨”的测算，市场对于煤价底部的预期逐渐增强，煤炭行业主要上市公司全年业绩的底部也拨云见日，届时叠加煤炭板块“高股息”策略配置，胜率和赔率优势均愈发凸显。我们主要通过“煤企上市公司二季度业绩年化”、“煤价700 元/吨”两种情形假设下，计算煤炭企业主要上市公司2023 年业绩及对应的股息率。综合2022 年煤炭企业分红比例，两种假设情形下，煤炭板块整体具备“高股息”资产优势，Q2 年化业绩板块股息率平均约7%，多数公司股息率在8%以上；700 元/吨煤价年化业绩板块股息率平均约6%，多数公司股息率在5%以上。
　　投资建议。本轮煤炭板块表现突出，其核心原因在于“淡季煤价底部远高于市场预期，而非对煤价的大涨预期“。长期来看，我们依旧认为在能源转型、“双碳”背景下，煤企出于对行业未来前景的担忧以及考虑到新建煤矿面临的较长时间成本和巨额的资金投入，普遍对传统主业资本再投入的意愿较弱，这也意味着我国未来新建煤矿数量有限。且考虑到煤企高利润有望长期持续、高现金流背景下不断提高分红比例，当前被市场所“抛弃”的高股息、资源行业的优秀企业，未来将走上慢牛重估之路。重点推荐“中特估”的中国神华、陕西煤业、兖矿能源、中煤能源；煤企中唯一入选“专精特新”示范企业的潞安环能；看好低估值、高股息的山煤国际；看好煤、气产能扩容的广汇能源；关注焦煤板块的山西焦煤、平煤股份；煤炭转型先锋华阳股份；受益煤电建设提速的盛德鑫泰、青达环保。
　　风险提示：在建矿井投产进度超预期，下游需求不及预期，预测假设产生的不确定性风险。
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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